陈嘉禾 九圜青泉科技首席投资官

管鲍之交中的两个要素：动机与时运

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在中国历史上，有一段非常有名的故事，叫 " 管鲍之交 "。在战国时代，当管仲成为齐国的国相、统领齐国走向富强以后，管仲对于曾经给予自己莫大帮助的鲍叔牙，说了这样一段评价（语出《史记﹒管晏列传》）：

" 吾始困时，尝与鲍叔贾，分财利多自与，鲍叔不以我为贪，知我贫也。吾尝为鲍叔谋事而更穷困，鲍叔不以我为愚，知时有利不利也。吾尝三仕三见逐于君，鲍叔不以我为不肖，知我不遇时。吾尝三战三走，鲍叔不以我怯，知我有老母也。公子纠败，召忽死之，吾幽囚受辱，鲍叔不以我为无耻，知我不羞小节，而耻功名不显于天下也。生我者父母，知我者鲍子也。"

在这段话里，管仲说了自己历史上做的看起来很糟糕的五件事情，分别是做生意多给自己分钱、帮鲍叔牙做事结果栽了、给国家公务员队伍开除了三次（三仕三见逐于君）、上战场打仗逃跑了三次（三战三走）、最后政治斗争失败还不肯以身殉主，而是投降了对手。

想想看，要放我们身边有这么个朋友，搞钱也不会、做事也不会、胆子又小、还是个投降派，我们怎么看他？简直就是窝囊废一个对不对？结果，鲍叔牙透过这一切，看到了背后的两个要素：动机、时运。

看清了动机和时运，鲍叔牙就理解了管仲为什么五次做事五次糟糕：要么是动机善良，和传统理解却相违背（比如打仗逃跑不是因为胆小，是怕自己死了老娘没人养），要么是时运不济。总而言之一句话，管仲其实是个能干的好人，只是他的动机和时运总是不凑巧罢了。

在透彻理解管仲以后，鲍叔牙毅然向齐桓公推荐管仲为相。于是，齐国由此富强，齐桓公成为春秋五霸之一，而鲍叔牙自己也得到了很好的回报。《史记》记载他 " 子孙世禄于齐，有封邑者十余世，常为名大夫。" 十几代鲍叔牙的子孙，都因此成为齐国的贵族：这比今天拼命鸡娃、指望孩子考个好大学就算完事的家长们，可是高明了太多。

看透投资中的动机

在管鲍之交的故事里，我们看到两个非常重要的因素：动机、时运。也就是说，要理解一个人、一件事、或者笼统的说一个现象，我们不能光看现象本身，而是必须先理解其背后的动机、时运。

在资本市场里，事情也是一样：要理解资本市场，必须理解其中的动机、时运。这里，首先让我们来说说动机。

说到动机，资本市场里有一句经典哲言：" 屁股决定脑袋，仓位决定观点。" 当你问一位投资者 " 市场会怎样 " 时，绝大多数时候你无法得到真正理性、超脱事外的回答。

一般的结果一定是这样：如果这位投资者满仓，他就会告诉你 " 市场会很好 "，反之则会告诉你 " 市场糟糕透了，千万别投资。" 毕竟，有谁会认为市场会很好、自己却不买，或者认为市场要暴跌、自己还满仓呢？

这种 " 罔顾事实、誓死捍卫自己仓位 " 的现象，原因就来自于动机。人总是有动机把自己的行为描述成正确的，因此满仓的人一定看多、空仓的人一定看空，也就成为几乎颠扑不破的真理了。

而正是由于这种现象，导致对市场观点的调研，几乎没有准确性可言，或者几乎都是反向指标。

当大比例的投资者看多市场时，意味着他们的账户里几乎都是股票、没有现金。那么既然大家都没有现金，新增的资金又在哪里呢？又有谁有钱推高市场呢？反过来，大家都是一把股票，砸起盘来可是子弹充足。

反之，当大比例投资者看空市场时，打开他们的账户，你一定会发现他们没有多少股票、却有大把现金。没人有股票可以卖、一堆现金等着买，这样的市场往往机会远大于风险。

所以，下次当你看到 "90% 的投资者看空市场 " 这样的消息时，你会害怕、还是开心？只分析现象，你一定会害怕，这么多人都看空！但是分析一下现象背后的动机，你就会感到非常高兴。

再比如，在新媒体时代，我们会看到很多分析市场的 " 小作文 "。这些小文章有一些共同点，比如经常危言耸听、听起来头头是道、但是看完了也不知道是谁写的（往往用了一个笔名）、仔细分析发现其中逻辑漏洞百出。

每次有朋友拿着这样的 " 小作文 " 来找我，问我写的有没有道理，我都会让他先等一下：在分析这篇文章以前，你先告诉我，你想过没有，这个作者为什么要写这篇文章？是真想把事情讲清楚、带给你智慧，还是打算用迎合时事的惊悚分析吸引流量、从而可以赚到广告费之类的收入？明白了很多文章背后的动机，我们就可以节省不少脑细胞。

对于金融产品的销售来说，很多时候事情也是一样。为什么理财经理卖给你这个产品？他卖产品给你的动机是什么？是为了你的资产增值，所以从几千上万个产品里精挑细选了这一个给你，还是因为最近接到了上头派下来的、这个产品的销售任务？或者因为这个产品的佣金率，在最近推销的产品里算比较高的？

同样，对于基金投资来说，为什么我非常看重大金额、大比例的基金经理自购？原因也是来自动机。

即使我们无法了解一位基金经理在做投资时，背后的动机究竟是为持有人赚钱，还是为了给证券公司多刷佣金，还是为了追上短期排名、抑或是为了保持和和大家类似的业绩、因此可以不掉队保住饭碗，但是如果这位基金经理自己有大金额、以及占家庭资产（有时候需要根据从业经历估算）大比例的钱申购了自己的基金，那么他为基金长期净值着想的动机，就一定会更强。

所以说，只要我们在看到资本上市场的现象时，先看透背后的动机，许多事情就会变得清晰透彻起来。

明白市场里的时运

说完了动机，我们再来看时运。在 " 管鲍之交 " 的历史典故中，管仲五次糟糕的表现，三次是因为背后特殊的动机，两次则是因为时运不济（谋事而更穷困、三仕三见逐于君）。而在投资工作中，" 时运 " 也是非常重要的决定因素。

说起来，资本市场一个奥妙的地方就在于，赚钱的投资不一定是好投资，可能只是运气好罢了。反过来，不赚钱、甚至亏钱的投资，也不一定是差投资，可能只是运气糟糕罢了。

这种 " 赚钱亏钱 " 和 " 运气好坏 " 之间复杂的关系，让不少投资者感到困惑。不过，反过来想想，如果赚钱的投资都一定是好投资、亏钱的投资就一定是差投资，那么投资岂不是太容易了吗？我就买最近业绩最好的那个基金就行了呀？在 2020 年基金大牛市里，许多投资者就是这样想的：后来的结果大家都知道了。

而对于几乎所有优秀的投资者来说，他们的投资生涯中，都一定会经历糟糕投资带来的逆风期：没有谁的人生注定一帆风顺。

比如，沃伦﹒巴菲特所掌管的伯克希尔﹒哈撒韦公司，尽管创下了人类历史上最伟大的投资奇迹之一，但是其股票价格在 1972 年到 1975 年之间的表现简直惨不忍睹，1972、1973、1974、1975 年的回报率分别是 8.1%、-2.5%、-48.7%、2.5%。整整 4 年，累计亏损了 44.6%。

这里，我问大家一个问题，假如有一位基金经理，在 4 年的时间里把我们的钱亏掉了 44.6%，还跟我们说什么价值投资啦、市场短期无效啦、基本面其实在增长啦（这 4 年里伯克希尔﹒哈撒韦公司的净资产实际增长了 63.9%），我们听不听他的？肯定是不听嘛对不对！你到底会不会投资，4 年亏了将近一半，人生有多少个 4 年？还能亏多少个一半？不要再说了，全部赎回！

结果，在这糟糕的 4 年之后，从 1976 年到 2023 年（截至 8 月 3 日），伯克希尔哈撒韦公司的股票价格上涨了 13,151 倍，或者 1,315,061%。

语到文末，感谢中华文明的源远流长，让几千年前 " 管鲍之交 " 中闪耀的人类智慧，到今天仍然能为我们所用。面对资本市场中变化万千的现象，如果能看透其背后的动机和时运，我们就能在许多时候做到洞若观火，从而让我们的投资立于不败之地。

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